La visión cambiaria del Banco Central

miércoles, 06 de mayo de 2009

El tipo de cambio de equilibrio y el de desarrollo.

Desde hace tiempo venimos advirtiendo sobre el giro discursivo adoptado por el Banco Central de manera progresiva. Naturalmente, en el medio de esto hay entreveradas cuestiones muy concretas de política económica. Ocurre que frente al notorio recato del Ministerio de Economía en cuanto a definiciones, es el BCRA –por medio de discursos de su titular, trabajos de investigación, informes– el que va llenando el vacío argumental y “bajando línea”. Lo más preocupante es que ello se produce asumiendo una visión doctrinal que no se concilia con la propia de la matriz del modelo competitivo productivo que signó el notable éxito del período 2003(2002)-2007.

Dimos últimamente algunos alertas al respecto por este medio a través de los artículos “Inflación y modelo” y “La flotación administrada en la Argentina”. El tema lo abordamos más sistemáticamente en un reciente trabajo intitulado “¡Ha muerto el Rey…! - El final del modelo competitivo productivo; ¡Que viva el Rey…! - ¿‘Reactivación’ del modelo competitivo productivo, o…”.

Lo cierto es que la instancia actual se caracteriza, entre otras cosas, por el agotamiento del destacado tramo expansivo referido y por el desvanecimiento del modelo competitivo productivo que lo respaldó, en lo que influyeron causales endógenas y exógenas. El gran problema adicional que aflora es que, de cara a la posibilidad de que la economía pueda “repechar” en un futuro no del todo distante, si el discurso que emite el BCRA ratifica la orientación que viene mostrando y sigue ganando espacio en términos de discurso económico oficial, se corre el riesgo de nulificar las chances de que la matriz de aquel modelo, saneada de los errores antes cometidos, pueda solventar con predicamento ese factible repechaje, algo que no sería conveniente para el país.

Un tópico que arrima más combustible, y mucho, al sensible tema que aquí se alude, es el contenido del apartado 5 del Informe de Inflación (2º Trimestre del 2009), cuyo título reza “El tipo de cambio real multilateral de equilibrio en Argentina”. Ya no hay dudas: aquel informe es una publicación oficial del BCRA, por lo cual, con ese apartado, esa institución está fijando posición.

Así, el BCRA está afirmando que el tipo de cambio real vigente u observado se halla ¡subvaluado! en un 14% con relación al tipo de cambio real de equilibrio que la institución considera. Es una postura radicalmente discrepante con la que venimos sosteniendo, que refiere una sobrevaluación de un 25 por ciento. Dicho esto, urge atender a la disparidad de criterios de concepción económica y de tenor estratégico que tiende a explicar semejante diferencia. En rigor, la discrepancia numérica es, esencialmente, el exudado de cosmovisiones bien distintas acerca del tipo de cambio.

Sin el tipo de cambio pro desarrollo. En realidad, lo que ahora hace el BCRA es oficializar la óptica sobre el tipo de cambio real de equilibrio que explaya el trabajo de Bastourre, Carrera e Ibarlucía del 2008, intitulado “En busca de una quimera: enfoques alternativos para el tipo de cambio real de equilibrio en la Argentina”.

Conocimos una primera versión del trabajo presentada en el BCRA en el 2007. Y advertimos rápidamente sobre las negativas implicancias desprendibles de la eventual asunción política de las conclusiones (y del enfoque avalante) que arrojaba ese paper. Surgía, ya, la peregrina tesis de la subvaluación cambiaria (ver nuestro ensayo “El modelo de crecimiento acelerado y la dimensión laboral: ‘Exaltación’, y… ¿después, qué?”, 2008). Ahora, vía su recepción en un documento institucional del BCRA, la óptica de dicho trabajo alcanza rango oficial.

Sintéticamente, obran dos grandes errores de concepción que minan irremediablemente la visión cambiaria del BCRA: a) adopta una óptica sobre el tipo de cambio de equilibrio absolutamente “mercadista” –los famosos “fundamentales”, como los términos del intercambio y otras variables, a gusto del mercado (apelando a la metodología del BEER, sigla en inglés del llamado tipo de cambio de equilibrio de comportamiento)–, omitiendo la categoría del tipo de cambio real de equilibrio desarrollista –TCRED–, clave para explicar el éxito económico posdevaluación y relevante para cualquier intento de repechaje serio, categoría aquella que se identifica con una concepción política del tipo de cambio real –CPTCR–; y, b) pivota sobre el tipo de cambio real multilateral –TCRM–, una fórmula en el caso argentino que, bajo el modo intensivo en el que es aplicada por el BCRA, visto lo antedicho, resulta irrepresentativa.

Hemos explicado reiteradamente esto último. El TCRM del BCRA subestima la densidad “en dólares” de nuestras exportaciones e importaciones. Durante su aplicación tiempo atrás, no captó en su verdadero alcance el significado del tipo de cambio bilateral con Brasil y subestimó la importancia del mercado americano. Tampoco recepta la relevancia de la puja competitiva por el acceso a los terceros mercados del mundo.

El TCRM puede, sí, ser computado como un factor que corrige en el margen la relación básica, que es la del dólar real, pero nunca puede desplazar a ésta. Cuando hace tiempo el dólar se depreciaba mundialmente, señalamos que, aun así, el valor de equilibrio del tipo de cambio se ubicaba en 4/4,10 pesos. Era inconducente dejarse llevar en aquel momento por esa depreciación y permitir aquí que el peso se apreciara fuertemente contra el dólar en términos reales. Partiendo de aquel valor como referencia, incluyendo la especial inercia inflacionaria que aún arrastramos, y computando la depreciación del real y de otras monedas con vistas a la aplicación “en el margen” del TCRM para la medición, se arriba al valor de 4,50/4,60 pesos como referencia actual de equilibrio. Luego, más que subvaluación, hay bastante sobrevaluación.

En el fondo, lo importante es no liquidar a mansalva la ventaja competitiva que se perfiló a fines del 2002, alejándonos en ese caso de los picos del overshooting (sobrerreacción) de ese año como de los movimientos de apreciación alentados por Prat Gay al llegar al BCRA. En el momento aludido, los niveles de tipo de cambio bilateral con el dólar y con el real respectivamente estaban próximos.

Este enfoque que se centra en el tipo de cambio real vinculado con el dólar, buscando preservar la paridad real en ese frente, y que, a la vez, usa el TCRM como corrector marginal, lo denominamos un “oportunismo constructivo por competitivo”, servicial al desarrollo (ver nuestro texto “Teoría del modelo de desarrollo de la Argentina”). Pero, el mismo sólo cuaja si se asume la relevancia del TCRED, y se entiende que éste es un principal objetivo (target) de política, aun cuando se compute al mercado.

Desazona que el planteo del BCRA sea el opuesto. En la visión de la entidad, el equilibrio cambiario queda, en esencia, a merced del paladar del mercado (incluso, la manera como se enfatiza el rol de los términos de intercambio es una invitación a incurrir en la enfermedad holandesa), y, encima, se usa el TCRM de una manera que peca de irrepresentativa.

El fastidioso corolario del asunto es éste: desprovistos del criterio normativo favorable al desarrollo involucrado en el TCRED, el equilibrio viene configurado por la propia dinámica efectiva del mercado (los “fundamentales”), eso sí, reelaborada a través de algún “promedio” establecido en la forma usual (“filtros”, etcétera). Luego, en tanto la propia política cambiaria (obviamente, en el tema cambiario convergen varias políticas) no cumpla fielmente con los postulados del TCRED, y sucumba a los criterios mercadistas, esto mismo termina resultando, cual molesta paradoja, el mejor pasaporte al equilibrio. Y como si esto fuera poco, directamente se alude a la existencia de una subvaluación. La política debería, entonces, ¡“bajar” el tipo de cambio…! Desopilante.

En perspectiva, si se afianzara un posicionamiento de este tenor –el que también se proyecta sobre acciones y omisiones concretas, tanto las advertidas desde tiempo atrás como durante la crisis en curso y las eventuales a futuro, ayudando a explicarlas–, y sin serias enmiendas que provengan, sea del propio BCRA rectificándose, sea de otros ámbitos, la noción estratégica del desarrollo, con sus implicancias positivas de empleo y de inclusión social, no sólo quedaría obturada transitoriamente como ahora, sino que se erigiría en firme candidata al archivo definitivo. Nada bueno para el país.

Fuente: www.elargentino.com